澳門《證券法》的立法支持與市場發展研究

    一、澳門《證券法》立法背景

    澳門作為一個高度開放的微型經濟體，其發展特點是經濟長期依賴博彩業帶動，但這種單一產業結構使澳門的經濟在外部環境變化時缺乏彈性。全球化背景下，單一產業結構往往容易受到外部衝擊，尤其是當全球經濟出現波動或某一行業萎縮時，依賴性過強的經濟體將面臨較大的風險。因此，推動經濟適度多元化成為澳門特區政府在過去十年中的一項重要議題。

    在經濟適度多元發展的指導下，澳門現代金融業具有巨大潛力。根據數據統計，二○二一年，金融業成為澳門特區第二大產業，佔整體行業增加值總額的比重，由二○一九年的6.9%擴大至二○二一年的15.4%。截至二○二二年第三季度，金融業總資產已達2.7萬億澳門元，相當於回歸時的19倍。發展完善的現代金融體系，也是其他行業經濟發展的“基礎建設”要求所在。證券市場不僅是現代金融體系的核心，還能夠通過資本市場的資源配置功能，支持新興行業的成長，提升經濟的整體活力。因此，優化金融發展環境，尤其是優化法律環境，是當前澳門特區政府經濟發展的推進重點。以《澳門特別行政區經濟和社會發展第二個五年規劃（二○二一至二○二五）》和《二○二三年財政年度施政報告》提出的“1+4”經濟適度多元發展策略為依據，二○二三年十一月一日正式公佈《澳門特別行政區經濟適度多元發展規劃（二○二四至二○二八）》，明確提出“制定《證券法》及完善相關法律”，將其視為發展現代金融業的主要任務之一。行政長官賀一誠在二○二四年四月十六日立法會答問大會上表示，債券市場是澳門“1+4”產業中金融業重要的組成部分，但澳門屬成文法體系，並需確保有法可依，當局持續加緊草擬《證券法》，將進一步加快有關業內諮詢和後續立法工作。綜合經濟發展和政策推進，當前澳門亟待《證券法》的出台，可謂勢在必行。

    二、澳門證券相關現狀與不足

    澳門的證券交易早有相關發展。二○一八年十月十九日，中華（澳門）金融資產交易股份有限公司（以下簡稱“MOX”） 成立，是澳門首家提供債券發行、上市、登記、託管、交易以及結算等債券服務的金融機構，填補了澳門直接融資管道的空白，在澳門搭建起債券公開發行及非公開發行的金融交易平台。為確保澳門本地和境外公司在澳門的債券發行、上市交易有法可依，MOX出台了債券發行、上市、交易等業務試行規則。澳門金融管理局也於二○一九年九月底推出了《公司債券發行及交易轉讓管理指引》和《公司債券承銷及託管業務指引》。儘管目前MOX還只是交易品種僅為債券的單一的初級證券市場，但無疑為澳門向證券交易所這一高級證券市場進化奠定了基礎。二○二一年十二月，澳門中央證券託管系統正式啟動，為在澳門發行債券提供登記、清算、結算、託管和交易確權等服務，進一步完善債券市場基礎設施，驅動債券市場發展進入快車道。隨着重新訂定的《金融體系法律制度》於二○二三年十一月一日生效，澳門債券公開發行框架正式實施。據統計，截至二○二四年三月末，中華（澳門）金融資產交易股份有限公司發行上市債券總額已超過6,147億澳門元。

    在證券類型上，澳門不但並不缺少，還比較豐富。此前，澳門的相關法典、法令等法例中已經作出規定。例如，《澳門商法典》中的股份有限公司股票、債券，銀行保理合同，債權證券等，以及根據澳門第83/99/M號法令於一九九九年核准生效的《規範投資基金及投資基金管理公司之設立及運作》中的封閉式基金等即為適例。當前，根據澳門《證券法》草案諮詢文本的定義，證券是指代性質相同的法律狀況及可在市場上交易的文件，包括股票、債券；投資基金出資單位；獨立認股權證；其他代表同性質的法律狀況且可在市場上交易的文件。這種廣義開放的定義更彰顯了《證券法》的重要性。按諮詢文本，澳門銳意發展“現代金融”，該法旨在實現監管與創新之間的平衡。根據《證券法》諮詢文本，負責監督本地金融業的實體擁有調查、檢查和執法權力，監管對象除了債券和證券發行人外，還包括參與該行業的律師和會計師。新的監管框架也將為該領域的創新技術應用提供空間，尤其是區塊鏈和分散式帳本技術，有意留下在未來數字貨幣、NFT等數字資產交易的規制空間。

    澳門證券市場目前正處於初步發展階段，然而，現有的法律制度雖有涉及，但並未能為其提供足夠的法律支持，尤其是在監管框架和信息披露機制方面存在明顯不足。澳門的金融法律體系大多沿襲自葡萄牙法律，雖然《金融體系法律制度》為澳門的金融活動提供了基本的法律框架，但該法律主要針對銀行業和保險業，對證券市場的具體規制並不詳盡。另外，澳門《商法典》第四卷“債權證券”專篇規定了債權證券。可見，澳門並不缺少證券，存在着較為豐富的證券品種，澳門的相關法典、法令等法例中也已經作出規定。但是，這些證券法律管理規則較為散落、不成體系，具有明顯不足，已經不敷適用。

    更為重要的是，澳門有關證券的法律規則較為模糊，特別是信息披露方面。證券市場的健康發展，有賴於信息的公開透明，從而可以確保市場參與者在掌握充分信息的情況下做出投資決策。對於證券市場的信息披露要求，當前澳門法律存在一定法律空白。這為市場中的信息不對稱問題提供了孳生的土壤。上市公司或大股東可能利用信息優勢進行市場操縱或內幕交易，損害普通投資者的權益。

    此次《證券法》草案諮詢文本亦回應了上述問題，提及“賦予證券市場監管實體的監管權、調查權和監督權”，對應的現實為當前澳門缺乏專門的證券監管機構來負責市場的監督與執行，使市場中的違規行為難以得到及時有效的遏制。雖然澳門金管局負責監管整體金融市場，但對於證券交易等特定領域的監督力度較為不足，無法提供強有力的市場約束。

    作為一個開放的經濟體，澳門需要與國際金融市場接軌，尤其是在跨境交易日益頻繁的背景下，藉由《證券法》確立統一的、符合世界貿易體主流的監管標準和機制變得尤為重要。與其他全球金融中心地區相比，澳門現行的法律體系在證券市場的規範性和國際化方面仍有很大差距。例如，在信息披露、市場透明、市場准入等方面，澳門現行法律與香港、新加坡、盧森堡等成熟金融中心存在顯著差異。這種差距使得澳門難以吸引國際投資者，投資者可能更傾向於選擇法律制度健全、市場透明度高的其他地區投資。缺乏完善的法律保障和監管機制，也使澳門證券市場的國際化步伐較為緩慢，限制了其與其他國際金融中心的深度合作。

    綜上所述，澳門現有的證券法律制度無法有效應對證券市場的複雜性與多樣性，特別是在信息披露、監管力度和投資者保護方面存在不足。澳門亟需通過證券立法完善市場規則、增強市場透明度，與國際市場接軌，借鑒其他金融中心地區的經驗，打造一個更加健全和具有國際競爭力的證券市場。這將為澳門經濟的可持續發展提供更強大的支撐力量，也為其在全球金融版圖中佔據重要位置鋪平道路。

    三、澳門證券市場發展前景

    澳門作為中國的一個特別行政區，其經濟體量較小，金融市場發展尚處於起步階段，但其優越的地理位置及其法律與國際接軌的優勢，為澳門提供了得天獨厚的條件，令其可以在跨境金融合作中佔據重要位置。在此方面，澳門可以借鑑香港的成功經驗。澳門《證券法》的立法，不僅僅是為了規範本地市場的運作，更重要的是通過建立一個符合國際標準的法律框架，推動澳門與其他國際金融中心的合作，尤其是在粵港澳大灣區一體化的背景下，澳門與香港、深圳等地的跨境金融合作潛力巨大。

    根據國際金融理論，資本的自由流動是促進經濟增長的重要因素之一。在全球化背景下，金融市場之間的資本跨境流動已經成為常態，這種流動要求各市場之間具有一致性或可相容的法律框架。澳門可以通過建立新的證券法律框架，為跨境資本流動設立明晰的法律規則，減少法律風險，增強外部投資者對澳門市場的信心。澳門《證券法》的立法能夠為跨境資本流動提供法律保障，促進區域內資源的合理配置。澳門可以在完善自身證券法律體系的基礎上，與香港、深圳等地簽訂跨境資本流動的合作協議，通過建立統一的信息披露標準、投資者保護機制及爭端解決機制，確保跨境投資者的合法權益得到有效保障。這種法律上的協調與合作，不僅能夠增強澳門在國際資本市場中的競爭力，還能促進整個粵港澳大灣區的金融資源共享，推動區域經濟的共同發展。在這些金融合作的推進過程中，澳門自身完善的證券法律制度是保障合作的基礎。

    《證券法》的完善還將為澳門在國際金融體系中的角色拓展提供新機遇。澳門可以發揮其作為中葡平台的獨特優勢，為葡語國家的資本進入中國及亞太市場提供一個便捷的通道。隨着“一帶一路”倡議的深入推進，澳門在中葡經貿合作中的作用愈加凸顯，《證券法》的立法為國際金融合作提供了證券方面的法律框架。通過借鑒國際成熟市場的經驗，澳門可以在吸引國際資本、促進跨境資本流動、提升區域內資源配置效率方面發揮更為積極的作用。特別是在與葡語國家的金融合作中，澳門有望通過《證券法》的框架建設，推動中葡跨境投資的增長，進一步鞏固其作為國際金融平台的地位。

    澳門《證券法》的立法也能夠支持金融創新，推動與澳門特色產業相結合的金融模式發展，進而為澳門的市場發展提供新的動力。近年來，全球範圍內綠色金融、文化金融等新興金融模式發展迅速，這些金融創新不僅順應了全球可持續發展和文化產業的趨勢，也為金融市場的多元化提供了新的機會。澳門在綠色金融領域的潛力尤其值得關注。綠色金融指通過金融工具為環保項目、可持續發展項目提供資金支持。隨着澳門經濟發展逐漸向多元化轉型，綠色金融的推廣能夠為澳門發展環保技術、推動可持續城市建設提供強有力的資金支持。在確立《證券法》框架後，澳門可以引入綠色債券、綠色基金等創新金融產品，為環保產業提供融資渠道。這不僅有助於提升澳門的國際形象，還能夠吸引更多關注可持續發展的國際投資者。

    文化金融也是澳門金融可以探索的一個新興領域。作為一個擁有豐富歷史文化資源的城市，澳門的文化產業具有巨大的發展潛力。證券的相關發展可以為文化金融的發展提供法律基礎，通過金融工具支持文化產業的資金需求。澳門可以透過證券化工具將文化旅遊項目、文化創意產業轉化為可交易的金融產品，吸引外部資金參與。這種創新不僅能夠為澳門的文化產業提供可持續的資金支持，還能提升澳門在全球文化旅遊市場中的競爭力。結合澳門作為世界旅遊休閒中心的定位，文化金融的推廣將使澳門在全球文化產業鏈中佔據重要一席。

    同時，澳門的金融創新還可以與金融科技的發展相結合，進一步提升市場的活力。在全球金融科技蓬勃發展的背景下，澳門更需要與時俱進，確立適合金融科技發展現狀的證券法律體系，推動金融科技在證券市場中的應用。通過借助大數據、區塊鏈等技術手段，澳門可以在信息披露、市場監管、風險控制等方面實現技術創新，提升市場效率和透明度。例如，通過區塊鏈技術的引入，以及相關法律制度完善，澳門可以大幅提高證券交易的透明度、減少信息不對稱問題，從而增強投資者對市場的信心。此外，金融科技還能夠為澳門發展跨境金融產品提供技術支持，幫助澳門更好地融入國際金融市場。

    綜上所述，澳門《證券法》立法不僅可為本地市場的規範發展提供法律支持，還可為跨境金融合作和金融創新奠定堅實的制度基礎。通過與其他國際金融中心的合作，澳門將能夠在全球金融體系中佔據更為重要的地位，促進資本流動與資源配置。通過推動綠色金融、文化金融等新興金融模式的發展，澳門可以充分發揮自身的特色產業優勢，為市場注入新的發展動力。在金融科技的助力下，澳門證券市場將進一步提升效率和透明度，為國際投資者提供更具吸引力的投資環境。最終，這將為澳門的經濟多元化發展和國際金融平台建設提供強有力的支撐。

    四、澳門《證券法》之意義和展望

    正如香港作為世界三大金融都會（倫敦、紐約、香港）之一，其先進的金融法律體系確保了其證券市場的繁榮穩定。澳門《證券法》的制定，是繼《金融體系法律制度》等之後的金融法律體系的進一步建設。對於證券市場，澳門特區政府希望建立一個總體監管框架，為澳門中央證券託管結算一人有限公司(MCSD)營運的澳門中央證券託管系統(CSD)運作及本地證券市場發展奠定法律基礎。在《證券法》草案諮詢文本中，澳門政府希望《證券法》成為證券市場監管和發展的“重要里程碑”。比照香港，澳門《證券法》的出台，當可以確保證券的完整性、減少證券交易及流通的風險、確保所有參與人的良好行為和獲得公平對待，從而降低系統性風險，並創建適當的監管、監察和規範。

    澳門《證券法》立法不僅是澳門金融體系構建的核心環節，更是推動澳門經濟多元化發展的重要抓手。在澳門經濟轉型關鍵時刻，《證券法》的制訂將為澳門金融市場的發展提供明確的法律框架和制度保障，有效提升市場透明度，規避信息不對稱問題，規範市場行為，保護投資者權益。證券市場的健康發展依賴於嚴謹的法律制度，《證券法》的出台將確保這一市場在制度層面得以有序、高效地運作。通過建立嚴格的信息披露制度和強有力的監管框架，《證券法》能夠遏制市場操縱和內幕交易等違規行為，進一步增強市場的公平性和透明度，從而為市場參與者提供一個穩定、安全的投資環境。

    澳門科技大學法學院

    民商法專業博士生

    雷  丹